Điều hành chính sách tiền tệ trong thế đa 'biến số', đa mục tiêu

Giữ nhịp tăng trưởng khi nhiều chỉ tiêu trở nên nhạy cảm hơn

Kinh tế toàn cầu tiếp tục đối mặt với nhiều bất định và khó lường do tác động của căng thẳng địa chính trị, xung đột quân sự, tranh chấp thương mại. Những yếu tố này gây áp lực lớn lên thị trường hàng hóa, tài chính toàn cầu, đồng thời khiến các ngân hàng trung ương lớn thận trọng hơn trong điều hành chính sách tiền tệ.

Trong tuần này, thị trường đặc biệt quan tâm đến quyết định chính sách của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) và Ngân hàng Trung ương Anh (BoE), đồng thời theo dõi tín hiệu về lộ trình điều hành những tháng tới.

Điều hành tiền tệ trong giai đoạn này phải rất “vi phẫu”, không nới lỏng đại trà, mà nới đúng nơi, đúng thời điểm, đúng đối tượng”. Ảnh: An Thư

Theo công cụ CME FedWatch, nhà đầu tư đang nghiêng về kịch bản Fed tiếp tục duy trì lập trường “diều hâu”, với 80,8% xác suất tăng lãi suất vào tháng 9/2026. Đây là sự đảo chiều đáng kể so với kỳ vọng hồi đầu năm, khi thị trường còn dự báo Fed sẽ sớm nới lỏng chính sách tiền tệ trước khi các rủi ro địa chính trị và xung đột leo thang.

Bối cảnh này tạo thêm áp lực đối với việc điều hành chính sách tiền tệ của các nền kinh tế mới nổi và đang phát triển có độ mở lớn như Việt Nam. Tuy nhiên, kinh tế Việt Nam vẫn cho thấy khả năng chống chịu tích cực, duy trì nền tảng kinh tế vĩ mô ổn định, tạo dư địa hỗ trợ tăng trưởng GDP ở mức cao.

Dù vậy, nền kinh tế vẫn phải đối mặt với không ít thách thức cần được tháo gỡ để hiện thực hóa mục tiêu tăng trưởng hai con số trong năm nay.

Chia sẻ gần đây, ông Vũ Bình Minh - Giám đốc Kinh doanh vốn và tiền tệ, Khối Thị trường vốn và dịch vụ chứng khoán (HSBC Việt Nam) cho rằng, khi nền kinh tế đi nhanh hơn, các cân đối về lạm phát, tỷ giá và lãi suất trở nên nhạy cảm hơn và bài toán ổn định vĩ mô cũng trở nên khó hơn. Vì vậy, trong nửa cuối năm sẽ không chỉ là câu chuyện tăng trưởng, mà còn là bài kiểm tra về chất lượng tăng trưởng và khả năng giữ nhịp ổn định.

Có thể thấy, dưới tác động của những biến động trên thị trường quốc tế, trong nửa đầu năm 2026, thị trường tiền tệ trong nước ghi nhận nhiều diễn biến đáng chú ý khi mặt bằng lãi suất tiếp tục neo ở mức cao, thanh khoản hệ thống liên tục biến động, tỷ lệ cho vay trên tổng tiền gửi (LDR) vượt ngưỡng quy định 85% tại nhiều nhà băng.

Trong khi đó, tỷ giá USD/VND vẫn tương đối ổn định dù chỉ số DXY - thước đo sức mạnh đồng USD so với rổ 6 đồng tiền chủ chốt (EUR, JPY, GBP, CAD, SEK, CHF) - có xu hướng tăng trở lại và đang neo ở vùng cao nhất trên 101 điểm từ cuối tháng 3/2025 đến nay. Nếu xem xét riêng từng hiện tượng, việc lý giải không quá khó; tuy nhiên, điều đáng chú ý hơn là tất cả đều được kết nối đến tình trạng mất cân đối của hệ thống do chênh lệch kỳ hạn.

Định hướng điều hành theo cách “vi phẫu”

Chia sẻ với phóng viên, PGS. TS. Nguyễn Hữu Huân - Khoa Ngân hàng, Đại học Kinh tế TP. Hồ Chí Minh cho rằng, bài toán điều hành của Việt Nam khó hơn rất nhiều, cùng lúc phải giữ tỷ giá, kiểm soát lạm phát và hỗ trợ tăng trưởng, trong khi dư địa hạ lãi suất gần như không còn rộng như giai đoạn trước.

Ông Huân phân tích, tác động lớn nhất là áp lực tỷ giá sẽ còn kéo dài. Khi Fed và các ngân hàng trung ương lớn trì hoãn giảm lãi suất vì rủi ro lạm phát từ giá dầu, chiến sự và chi phí logistics, chênh lệch lãi suất VND - USD tiếp tục là một điểm nhạy cảm. Điều này khiến Việt Nam khó nới lỏng tiền tệ mạnh, vì nếu lãi suất VND giảm quá nhanh sẽ tạo áp lực lên tỷ giá, kỳ vọng găm giữ ngoại tệ và dòng vốn ngắn hạn.

Bên cạnh đó, lạm phát nhập khẩu sẽ trở thành rủi ro đáng chú ý hơn. PGS. TS. Nguyễn Hữu Huân cho rằng, Việt Nam là nền kinh tế có độ mở lớn, phụ thuộc nhiều vào nhập khẩu nguyên vật liệu, xăng dầu, thiết bị và logistics quốc tế.

Khi giá dầu, vận tải và USD cùng tăng, chi phí đầu vào sẽ truyền vào giá thành sản xuất, giá tiêu dùng và biên lợi nhuận doanh nghiệp. Các ngân hàng trung ương lớn hiện cũng đang rất thận trọng với cú sốc năng lượng vì lo ngại có thể chuyển từ “tạm thời” sang “dai dẳng”.

Trước nhiều “biến số” khi điều hành, Ngân hàng Nhà nước phối hợp nhiều công cụ linh hoạt hơn.

Theo PGS. TS. Nguyễn Hữu Huân, việc bán dự trữ ngoại hối chỉ nên là biện pháp can thiệp khi thị trường căng thẳng, không thể là công cụ sử dụng kéo dài. Vì vậy, kênh thị trường mở (OMO), tín phiếu, hoán đổi ngoại tệ (swap), điều tiết thanh khoản liên ngân hàng và định hướng kỳ vọng thị trường sẽ ngày càng quan trọng. Một số báo cáo thị trường cũng ghi nhận định hướng duy trì OMO chủ động và phối hợp các công cụ như hoán đổi ngoại tệ, tái cấp vốn trong năm 2026.

“Tuy nhiên, điểm khó là nếu thắt thanh khoản quá mạnh để giữ tỷ giá thì lãi suất liên ngân hàng và chi phí vốn có thể tăng, ảnh hưởng đến khả năng giảm lãi suất cho vay và phục hồi của doanh nghiệp” - ông Huân chỉ rõ.

Ngược lại, nếu bơm thanh khoản quá nhiều để hỗ trợ tăng trưởng thì tỷ giá và lạm phát lại chịu áp lực. “Vì vậy, điều hành tiền tệ trong giai đoạn này phải rất “vi phẫu”, không nới lỏng đại trà, mà nới đúng nơi, đúng thời điểm, đúng đối tượng” - PGS. TS. Nguyễn Hữu Huân khuyến nghị.

Trong bối cảnh hiện tại, chuyên gia Công ty cổ phần Chứng khoán Rồng Việt (VDSC) cho rằng, bên cạnh việc xem xét lại các tỷ lệ như tỷ lệ LDR, tỷ lệ sử dụng vốn ngắn hạn để cho vay trung và dài hạn, Ngân hàng Nhà nước có thể cân nhắc tiếp tục duy trì chênh lệch lãi suất VND - USD ở mức đủ hấp dẫn để hỗ trợ ổn định tỷ giá.

Đồng thời, kết hợp sử dụng các công cụ như kênh thị trường mở, mở rộng kênh hoán đổi ngoại tệ, tính thêm lượng tiền gửi Kho bạc từ nguồn ngân sách nhàn rỗi sang cho hệ thống; hoặc tái cấp vốn nhưng phải điều tiết cẩn thận, để cung ứng thanh khoản khi cần thiết.

“Cách tiếp cận này có thể giúp giải quyết nhu cầu thanh khoản của hệ thống, hỗ trợ giảm lãi suất mà không làm suy giảm đáng kể hiệu quả ổn định tỷ giá” - chuyên gia VDSC nêu quan điểm.

Trước dự báo vẫn còn rất nhiều khó khăn, thách thức và áp lực từ cả kinh tế thế giới lẫn trong nước, ông Phạm Thanh Hà - Phó Thống đốc Ngân hàng Nhà nước Việt Nam lưu ý, diễn biến lạm phát có thể tiếp tục biến động yêu cầu nâng cao chất lượng công tác dự báo, thường xuyên theo dõi, bám sát các mục tiêu điều hành kinh tế vĩ mô.

Ngân hàng Nhà nước sẽ tiếp tục điều hành chính sách tiền tệ linh hoạt, chủ động sử dụng các biện pháp và công cụ.

Theo đó, mặt bằng lãi suất sẽ được điều hành phù hợp với nhu cầu vốn của nền kinh tế. Đối với tỷ giá, việc điều hành sẽ được thực hiện đồng bộ giữa cung - cầu ngoại tệ và thanh khoản tiền đồng nhằm giữ ổn định thị trường ngoại hối, bảo đảm thanh khoản thông suốt.

Đối với tín dụng, 6 tháng cuối năm thường là giai đoạn nhu cầu vốn của nền kinh tế tăng cao hơn. Ngân hàng Nhà nước sẽ theo dõi sát tăng trưởng tín dụng để phân bổ hạn mức phù hợp, bảo đảm tín dụng tăng hợp lý, nâng cao chất lượng và kiểm soát nợ xấu.

Ánh Tuyết